Nyu-York Federal zaxira banki global dollar zaxiralarini tahlil qiladi: dollar ulushi kamaymoqda, biroq "dedollarizatsiya" haqidagi hikoya haddan tashqari oshirib yuborilgan

Uztoiq iqtisodiy axborot ilovasi xabariga ko‘ra, Federal Rezerv tizimiga qarashli 12 ta hududiy rezerv banklaridan biri bo‘lgan Nyu-York Federal Rezerv bankining (NY Fed) so‘nggi tadqiqot hisobotida aytilishicha, dollar valyutasi zaxirasi global valyuta zaxiralaridagi ulushining pasayishi, zaxira aktivlari keng ko‘lamda dollardan boshqa valyutalar yoki oltin zaxiralariga to‘liq o‘tkazilayotgani emas, balki Rossiya Markaziy banki kabi ayrim zaxira boshqaruvchilarning ongli ravishda dedollarlashtirish harakatlari natijasidir.

Shu bilan birga, Nyu-York Federal Rezervi “to‘liq dedollarlashtirish” mavzusini pasaytirishga urinar ekan, oltin aktivlarini ijobiy joylashtirish qiymatini rad etmaydi ham. Dollar global rasmiy valyuta zaxiralaridagi ulushi 2015-yildagi 64% dan 2025-yilda taxminan 56% ga — 8 foiz punktiga kamaygan bo‘lsa-da, Nyu-York Federal Rezervining tadqiqotlari shuni ko‘rsatdiki, 2015-yildan buyon ikki tadqiq etilgan bosqichda dollarning ulushini oshirgan va pasaytirgan davlatlar soni deyarli teng, va ixtiyoriy kamaytirish asosan bir nechta yirik zaxira boshqaruvchilar tomonidan amalga oshirilgan.

Jumladan, 2019—2023 yillar davomida Xitoy, Rossiya, Meksika va Marokashning hissasi ma’lumot yetishmasligi asosida hisoblangan. Bu qisman shuni anglatadiki, globall valyuta zaxiralaridagi dollar ulushining pasayishini dunyo Markaziy banklarining dollardan ommaviy chiqib ketishi deb tushunmaslik kerak.

O‘tgan yili dollarning rasmiy valyuta zaxiralardagi ulushi 56% edi, o‘n yil avval esa bu ko‘rsatkich 64% edi. Bu farq ko‘pincha keng ko‘lamli dedollarlashtirishning asosi sifatida ta’kidlanadi, biroq Federal Rezerv tizimining tajribali tadqiqotchilari o‘z tadqiqotlarida aytishadiki, 2015 yildan bugunga qadar ikki davrda dollarning ulushini ko‘paytirgan va kamaytirgan davlatlar soni deyarli teng.

Oltinning uzoq muddatli joylashtirish qiymati borasida AQSH moliyaviy bosimi oltinning kredit xatarlari xedjlash mantig‘iga muhim asos yaratib beradi. Bloomberg Intelligence tomonidan global aktiv menejerlari o‘rtasida o‘tkazilgan so‘rov natijalari ko‘rsatadiki, byudjet defitsitining kengayishi va Xazina departamenti qayta sotib olish hajmining oshishi oltin va boshqa aktivlar orqali fiskal kredit xatarlari xedj tranzaksiyalarini yana jonlantirdi.

Nyu-York Federal Rezervi: Global zaxiralar dollardan chiqib ketish darajasi bo‘rttirilmoqda

“Rasmiy sektor dollardan valyuta xatarlari ekspozitsiyasini kamaytirish uchun keng ko‘lamda diversifikatsiyalashayotganiga deyarli hech qanday dalil yo‘q”, — deb yozadilar Linda S. Goldberg va Sneha Paltasarahti o‘tgan hafta Federal Rezerv tadqiqot maqolasida. “Jami statistikalar umumiy tendensiyani noto‘g‘ri talqin qilishi mumkin, aslida bu raqamlar atigi bir nechta yirik zaxira boshqaruvchilarning markazlashgan harakatlarini aks ettiradi.”

Nyu-York Federal Rezervining tadqiqotlari ko‘rsatadiki, 2015-2019 yillarda dollarning faol ravishda kamaytirilgan joylashtirilishi asosan Xitoy va Rossiyadan kelgan; 2019-2023 yillarda esa, dollarning ulushi kamayishining asosiy lokomotivlari Xitoy, Rossiya, Meksika va Marokash bo‘lgan.

Federal Rezerv tadqiqotchilari aytadiki, boshqa davlatlarning tuzatmalari ko‘proq milliy ehtiyojlarga asoslangan, jumladan, dollar likvidligini olish, kursga aralashish va boshqarish hamda moliyaviy shoklardan himoyalanish.

“Bu harakatlantiruvchi omillar hali ham kuchli”, deya ta’kidlashadi ular. “Zaxira miqdoridagi o‘zgarishlar shuni anglatadiki, turli davlatlar har xil davrlarda o‘ziga xos zaxira boshqaruv ehtiyojlari uchun valyuta boshqaruvining o‘zgacha choralarini tanladi, bu esa tizimli ravishda dollardan qochish emas.”

Xalqaro Valyuta Jamg‘armasi yanvar oyida e’lon qilgan ma’lumotlarga ko‘ra, xorijiy Markaziy banklar zaxiralaridagi dollar ulushi 1995 yildan beri eng past darajaga tushgan, biroq bu pasayish dollarning qadrsizlanishi hisobidan shakllandi va portfellar qisqartirilmagan. Biroq, iyun oyida bir boshqa tadqiqotda aytilishicha, global miqyosdagi ko‘plab Markaziy banklar uzoq muddatda dollardan ekspozitsiyasini kamaytirishni rejalashtiradi.

So‘nggi paytda Volstrit moliyaviy gigantlarining oltin bo‘yicha bir xil ijobiy pozitsiyalarining asosiy motivlari zaxira diversifikatsiyasining oshishi va portfel xedjlash qiymatining ahamiyati, AQSH hukumati fiskal krediti uchun xavotirlar esa ushbu ikki tendensiyaning asosiy sababidir. Nyu-York Federal Rezervi “keng ko‘lamli dedollarlashtirish” mavzusini pasaytirsa-da, oltinning joylashtirilish qiymatiga to‘g‘ri kelmaydi.

AQSH Kongressining Byudjet Idorasi joriy yilning fevralida kutilayotgan federal fiskal defitsit 2026 moliyaviy yilidagi taxminan 1,9 trillion dollardan 2036 yilga kelib 3,1 trillion dollarga ko‘tarilishini bildirdi, bu davrda davlat qarzi yalpi ichki mahsulotga nisbatan 101%dan 120%gacha ko‘tariladi. Doimiy ravishda oshayotgan obligatsiyalar taklifi, inflyatsiya noaniqligi hamda fiskal barqarorlikka oid tashvishlar uzoq muddatli davlat obligatsiyalarining foiz stavkasi (muddati uchun mukofot) ko‘tarilishini keltirib chiqarishi mumkin. Shu sababli, uzoq muddatli obligatsiyalarning foiz stavkasi oshishi, ham foiz stavkalarining ko‘tarilishi kutilgani bilan, ham investorlarning fiskal xavf uchun ko‘proq kompensatsiya talab qilishini anglatadi; aynan mana shu logika so‘nggi paytda, jumladan, Markaziy banklarni ham o‘z ichiga olgan global institutsiyalar tomonidan oltin ulushining ko‘tarilishi sababi bo‘lib xizmat qiladi.

Bundan tashqari, AQSH Xazinasi allaqachon uzoq muddatli obligatsiyalar bozorini qo‘llab-quvvatlash choralarini kuchaytirgan: 19-avgust e’loniga ko‘ra, sentabr oyidan boshlab, muddati 10—20 yil va 20—30 yil bo‘lgan eski nominal kuponli davlat obligatsiyalarining har bir auktsion uchun likvidlikni qo‘llab-quvvatlash sotib olish limiti 2 milliard dollardan kamida 4 milliard dollarga oshiriladi. Bu bozorga likvidlikni oshirishga yordam beradi, biroq Federal Rezervning miqdoriy yumshatish siyosati emas va fiskal defitsitni yo‘q qilmaydi.

Oltinning “yordamchi” kuchlari qaytdi: fiskal xavfni xedjlash va energiya narxlarining pasayishi, ikki yo‘nalishli o‘sish ehtimoli ochiladi

Société Générale va Deutsche Bank oltin savdosi tarkibining yaxshilanganiga e’tibor qaratadi. Société Générale birinchi yarim yillikda qisqartirgandan so‘ng yana ijobiy qarashga o‘tdi, oldinroq bozorni dovdiratgan “hawkish” (shiddatli) kutilmalar allaqachon yetarlicha narxga singdirilgan deb hisoblaydi, Markaziy banklarning oltin sotib olinishi, geosiyosiy xavflar va suveren qarz xavotirlari oltinning uzoq muddatli joylashtirish qiymatini qo‘llab-quvvatlamoqda. Deutsche Bank esa 3-sentabrdagi tahlilida asosiy urg‘uni mablag‘ oqimiga qaratar ekan: tijorat va chakana sotuvchilar savdosining susayishi, professional xedj fondlari, aktiv menejerlari va banklar xaridga qiziquvchanlikni kuchaytirmoqda, biroq ularning portfeli hanuz past. Ikkalasi ham ko‘rsatib turibdiki, AQSH fiskal krediti izdan chiqqanligi fonida, institutsional investorlarning qayta yig‘ishi barqaror talab shakllantirish ehtimoli yuqori, bu shunchaki qisqa muddatli xatarlar emas.

Yirik aktiv boshqaruvchilari amalda ulushlarni oshirmoqda. Amundi pasayish paytida oltin sotib oldi va 2026-yil oxirida oltin narxini yana 5000 dollarga yetishini kutmoqda; Pictet, Robeco va Fidelity International avval qisqartirgan oltin ulushini qayta tikladi. Rasmiy talab bo‘yicha ham choraklik yaxshilanish qayd etilgan: Jahon oltin assotsiatsiyasi ma’lumotiga ko‘ra, ikkinchi chorakda Markaziy banklar 288,9 tonna sof oltin sotib oldi, bu o‘tgan yilga nisbatan 62% oshdi va tarixda ikkinchi chorak uchun eng yuqori ko‘rsatkichdir; biroq, birinchi chorak zaif bo‘lganligi sabab yarim yillik jami xarid hali ham 2022-yildan beri eng past ko‘rsatkichda, bu esa oltinga bo‘lgan talabning qayta tiklanishiga asos beradi.

Citi tomonidan taklif etilgan ikkinchi o‘sish yo‘li esa Yaqin Sharqdagi vaziyat yumshashidan so‘ng energiya narxlarining pasayishidir. Bank Hodulmo‘z bo‘g‘ozining 2026 yil to‘rtinchi choragida yana ochilishini asosiy ssenariy sifatida olib, Brent xom neftining choraklik narxini uchinchi chorakdagi bir barrel uchun 86 dollardan to‘rtinchi chorakda 70 dollargacha va 2027-yilda esa 65 dollargacha pasayishini kutmoqda. Energiya xarajati pasayishi rivojlanayotgan bozorlarning fiskal va tashqi hisob barqarorligidagi bosimni yumshatib, haqiqiy fiziki oltin xaridiga bo‘lgan talabni oshirishi mumkin; agar shu bilan birga siyosiy kutishlar yumshab, dollar va real foiz stavkalari pasaysa, oltin tutish narxi yana kamayadi. Biroq Citi ta’kidlashicha, neft narxlari pasayishi o‘zi real stavkaning pasayishiga kafolat emas, bu joyda pul-kredit siyosati va PCE inflyatsiya ma’lumotlari qanday javob berishi muhim. Taqqoslash uchun 4500 dollar bazani olsak, Citi ning 4800 va 5000 dollarlik maqsadlari mos ravishda taxminan 6,7% va 11,1% o‘sish imkoniyatini anglatadi.

Bridgewater Associates asoschisi Ray Dalio yaqinda yana AQSH fiskal holati bo‘yicha ogohlantirish berdi. U, AQSH moliya vaziri Yellen tomonidan uzoq muddatli davlat obligatsiyalarini qayta sotib olish kengaytirilgani, uzoq muddatli davlat obligatsiyalari daromadining keskin o‘sishi va Yaponiyaning AQSH obligatsiyalari bozoriga ekspozitsiyani qisqartirishi birgalikda ko‘rib chiqilsa, AQSH fiskali muhim burilish nuqtasiga yaqinlashayotgan bo‘lishi mumkinligini aytdi; agar qarz muammosi o‘z vaqtida hal qilinmasa, AQSH yaqin yillarda yanada jiddiy qarz inqiroziga duch kelishi mumkin, — dedi Dalio va investorlarni oltin ulushini oshirishga chaqirdi.

Bank of America tomonidan tayyorlangan o‘ziga xos “Bull & Bear Indicator” (Hujum va himoya indikatori) 9,5ga yetib “sotish” zonaga kirgan, shu bois “Volstritdagi eng to‘g‘ri strateg” laqabiga ega bo‘lgan bank strateglar guruhi rahbari Michael Hartnett boshchiligida, oltindan dollar krediti devalvatsiyasiga qarshi xedj sifatida foydalanish, sun’iy intellekt rivoji uchun kerakli tovarlar va tabiy resurslarni uzun pozitsiyalarda ushlash, AI obligatsiyalarini qisqa sotish va yuqori majburiyatli, yirik bulut kompaniyalari, xususiy kredit hamda siklik moliya aktivlaridan ehtiyot bo‘lishni maslahat beradi.

Oltinning “kichik bozor” paradoksidir, bu uzoq muddatli o‘sish mantig‘idagi eng portlovchi omil: yer ustidagi oltin qiymati 30 trillion dollarni oshsa-da, kunlik savdo hajmi ham 300 milliard dollardan yuqori, biroq asosiy qismi Markaziy bank zaxiralari, zargarlik va uzoq muddatli sarmoyalarda, London bozoridagi ulkan savdolar esa asosan banklar, marketmeikerlar va algoritmik savdolarning ko‘p martalik almashinuvidan iborat, yangi uzoq muddatli kapitalni haqiqiy absorblovchi likvid qismi nominalsiz qiymatdan juda kichik. Goldman Sachs statistikasi shuni ko‘rsatadiki, oltin ETF investitsiyalari o‘tgan yil dekabrida AQSH xususiy moliyaviy portfellarining atigi 0.17% ini tashkil qilgan; qat’iy aytganda, istalgan mantik asosida institutsional yoki chakana investorlar oltin aktivlaridagi ulushini har 0.01 foiz punktga, ya’ni 1 bazis punktga oshirgan harakat, Goldman Sachs modeli bo‘yicha narxni taxminan 1.4% yuqoriga olib chiqadi.