¿Sanae Takaichi va a repetir el "momento Truss" del Reino Unido?
El reconocido gestor de fondos Bill Campbell advirtió que la intervención conjunta en el mercado cambiario entre Estados Unidos y Japón es solo un “parche temporal”. Japón ha cambiado su ancla fiscal del objetivo de déficit a la estabilización de la relación deuda/PBI, sumado al plan de reducir drásticamente el impuesto al consumo del 8% al 1%, lo que hace que los riesgos fiscales sigan acumulándose. Campbell comparó la situación actual con el “momento Truss” del Reino Unido en 2022, y alertó que, en un contexto inflacionario, los errores de política serán castigados aún más rápido por el mercado, con el riesgo de que el problema se propague entre distintos mercados.
Los riesgos fiscales de Japón siguen fermentando, y la intervención conjunta entre Estados Unidos y Japón ha sido señalada como un remedio superficial que no aborda el problema de raíz; el mercado permanece alerta ante el riesgo de contagio transfronterizo.
El yen ha experimentado una fuerte depreciación recientemente, lo que motivó que las autoridades de ambos países intervinieran conjuntamente. Sin embargo, según Bill Campbell, jefe del equipo global de Soberanos y Mercados Emergentes de DoubleLine Capital, esta intervención no es más que una curita sobre una herida mayor: el verdadero problema de Japón radica en el relajamiento fundamental de su senda fiscal.
En la edición más reciente del programa “Perspectives” de DoubleLine, Campbell comparó directamente la situación actual de Japón con la crisis de los bonos británicos provocada por la Primera Ministra Liz Truss en 2022, y advirtió: en el contexto inflacionario actual, el costo de los errores de política se manifestará más rápido que en el pasado.
La intervención es eficaz, pero solo como una “curita”
En el programa, el presentador y administrador de carteras de clientes, Jeff Probst, abrió la discusión: "Hace apenas unos días, Japón tuvo que intervenir en el mercado de divisas. ¿Cuál creés que es el motor fundamental detrás de la debilidad general del yen?"
Campbell respondió que esta intervención fue coordinada entre las autoridades de Japón y Estados Unidos, ejecutada con un timing muy preciso: aprovecharon la oportunidad creada por los mensajes conciliadores del presidente de la Fed, Powell, y la debilidad del dólar, para llevar el dólar/yen de más de 163 hacia 155 aproximadamente. Campbell dijo:
Desde una perspectiva táctica, esta fue una intervención bilateral de magnitud significativa que merece atención... pero históricamente, tratar de detener la depreciación de una moneda suele ser en vano y, si se gestiona incorrectamente, solo consumirá en vano valiosas reservas de divisas.
Campbell añadió que la razón por la que la secretaria del Tesoro de Estados Unidos, Janet Yellen, intervino tan rápido es el temor de que, si Japón se ve obligado a vender bonos del Tesoro estadounidense para recomprar yenes, la presión se trasladaría directamente al mercado de la deuda pública de Estados Unidos. Por esto, la Fed ofreció una línea de recompra (repo line), permitiendo a Japón intercambiar bonos del Tesoro por dólares sin venderlos directamente.
"Sin embargo, creo que esto es solo una solución temporal, una curita sobre una herida mayor", dijo Campbell. "El enorme stock de deuda de Japón sigue creciendo y la sostenibilidad de sus perspectivas fiscales aún está en duda".
Relajamiento del ancla fiscal y reducción significativa del IVA agravan el panorama
Campbell recalcó que la depreciación del yen y el aumento en el rendimiento de los bonos japoneses (JGB) reflejan, en esencia, una moción de desconfianza del mercado hacia la política fiscal japonesa.
Hay dos causas fundamentales detrás del problema:
Primero, el relajamiento sigiloso del ancla fiscal. Señaló que el gobierno japonés publicó recientemente su programa económico de mediano plazo (la “Directriz Fundamental”, Honibuto), modificando el ancla fiscal de "controlar el objetivo de déficit fiscal" a "estabilizar la relación deuda/PIB". Este cambio, aparentemente sutil, es en realidad peligroso. Campbell explicó:
Mientras el crecimiento nominal sea positivo, la relación deuda/PIB puede seguir aumentando sin atacar realmente el problema de fondo del gasto... esto no resuelve verdaderamente el problema fiscal.
Segundo, una reducción drástica del IVA. Con el fin de impulsar la agenda de crecimiento, el gobierno de Sanae Takaichi promueve en el parlamento reducir el IVA del 8% actual al 1%, con entrada en vigor prevista para abril de 2027. Campbell advirtió que esto generará costes fiscales adicionales y aumentará la presión.
Además, el borrador inicial de la “Directriz Fundamental” incluía la propuesta de que el banco central coordinara más con los objetivos de crecimiento del gobierno, algo interpretado por el mercado como un posible debilitamiento de la independencia del Banco de Japón. "Intentar estabilizar la moneda bajo estas condiciones es una acción bastante peligrosa", dijo Campbell. Aunque este lenguaje fue revisado posteriormente, el mercado ya está en guardia y externamente crecen los llamados a que el Banco de Japón suba las tasas de interés.
La advertencia del “Momento Truss”: en entornos de inflación, los errores de política cuestan más caro
Probst luego preguntó: “En tu último paper mencionás el Momento Truss del Reino Unido: en 2022, la tasa de interés a largo plazo subió cerca de 100 puntos básicos en poco tiempo, la moneda se depreció bruscamente y al final el gobierno tuvo que recular la política. ¿Japón se encuentra en, o cerca de, ese momento?”
La respuesta de Campbell fue directa: “La sensación es muy parecida”.
En 2022, el gobierno de Truss anunció recortes de impuestos para altos ingresos y expandió el déficit fiscal. Como resultado, el mercado de bonos británicos sufrió ventas masivas, el rendimiento a largo plazo se disparó cerca de 100 puntos básicos y la libra cayó fuertemente. Finalmente, el Banco de Inglaterra tuvo que intervenir y Truss debió revertir la política rápidamente.
"Truss lo descubrió rápidamente," dijo Campbell, "Cuando el Reino Unido anunció recortes fiscales para los sectores de mayores ingresos y expandió el déficit, el mercado de bonos respondió con ventas masivas, el Banco de Inglaterra intervino y el gobierno debió recular."
Según Campbell, detrás de este episodio hay una transformación estructural más profunda: "Ya hemos salido del entorno de deflación y entramos en uno de inflación. En un contexto inflacionario, los errores en política monetaria o fiscal reciben respuestas del mercado mucho más directas e inmediatas."
Aún más preocupante es el efecto contagio. Campbell enfatizó que el caso Truss no se limitó solo al Reino Unido: las presiones de suba de tasas y depreciación de monedas se extendieron a otras economías desarrolladas. Cree que esa es una de las razones por las que Yellen y las autoridades estadounidenses actuaron tan rápido y en conjunto con las japonesas en esta ocasión. Campbell dijo:
En este entorno de mayor inflación, la política fiscal y monetaria debe tratarse con mayor cautela. Los errores no solo se manifestarán en Japón, sino que generarán reacciones en cadena en todos los mercados desarrollados: lo que ocurre en un mercado afecta a otros, incluido el de bonos estadounidenses, y esa posibilidad no debe subestimarse.
Japón es uno de los mayores tenedores extranjeros de bonos estadounidenses. Si la presión fiscal obliga a Japón a vender deuda de Estados Unidos para recomprar yenes, el mercado de bonos estadounidense sería el primer impactado.
La conclusión de Campbell: los inversores en renta fija ya no pueden tratar estos acontecimientos como historias aisladas de países individuales. Las políticas fiscales y monetarias de los mercados desarrollados están cada vez más entrelazadas y los inversores deben seguir de cerca la dinámica internacional, no solo lo que haga la Fed.
Descargo de responsabilidad: El contenido de este artículo refleja únicamente la opinión del autor y no representa en modo alguno a la plataforma. Este artículo no se pretende servir de referencia para tomar decisiones de inversión.
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