AQSh Federal Rezervining hisobotiga ko‘ra, oltin hali ham AQSh davlat obligatsiyalarini ortda qoldirib, dunyodagi birinchi zaxira aktiviga aylanmadi

Huìtōng tarmog‘i, 4-sentabr xabari—— Jahon oltin zaxiralarining umumiy bozor qiymati va xorijiy rasmiy AQSH davlat obligatsiyalari hajmini to‘g‘ridan-to‘g‘ri taqqoslash, xalqaro zaxira portfelidagi oltin va AQSH davlat obligatsiyalarining haqiqiy mavqeini noto‘g‘ri baholashimizga olib keladi; bunday taqqoslash natijasi ko‘p qismini oltin narxi baholangani va bir nechta davlatlarning qadimgi oltin zaxiralari kamaytirgani natijasida yuzaga kelgan xayoliy ko‘rinishdir. 2025 yilda oltin zaxiralari qiymatining qisqa muddatli AQSH davlat obligatsiyalaridan oshib ketishi aslida xususiy bozor tomonidan oltin narxining oshirilishi natijasida yuzaga kelgan buxgalter hisobidagi o‘zgarish bo‘lib, bu markaziy banklarning ongli ravishda AQSH obligatsiyalaridan voz kechib, ularni sotib yuborayotgani yoki o‘zgartirib turgani emas.

Ko‘plab OAV va siyosiy tadqiqotchilar bir to‘plam buxgalter ma’lumotlarni ko‘rib, quyidagi xulosaga keladi: 2025 yilda jahon bo‘yicha oltin zaxiralari umumiy qiymati barcha davlatlarning rasmiy AQSH davlat obligatsiyalari hajmidan oshib ketdi, endilikda oltin AQSH obligatsiyalarini siqib chiqardi va eng ommabop xalqaro zaxira aktiviga aylandi. Lekin Federal Reserve 2026-yil sentabrda chiqargan mazkur hisobot, bu qarash noto‘g‘ri ekanini ko‘rsatadi, hamda ikki guruh asosiy ma’lumotlarni to‘g‘ridan-to‘g‘ri taqqoslash o‘z-o‘zidan jiddiy kamchiliklarga ega va davlatlarning haqiqiy zaxira portfeli tuzilmasini aks ettirmaydi. Biz esa, hisobotdagi ma’lumot va faktlar asosida to‘liq tahlil qilib chiqamiz.


(1-rasm. Jahon oltin zaxiralari va xorijiy rasmiy AQSH davlat obligatsiyalari hajmi, 2026-yil iyun holatiga.)

2024-yildan keyin jahon oltin zaxiralari qiymatining tez ko‘tarilishi, asosiy darajada xususiy sektor talabining oshib, oltin narxining yuqorilashi hisobiga yuzaga keldi, markaziy banklarning oltin sotib olishi bu galgi narx ko‘tarilishining asosiy sababchisi emas edi. Amaliy savdo jadvaliga qarab, davlat markaziy banklari 2022-yilda oltin xaridini juda faol oshirdi, biroq undan keyin oltin xaridi yuqori darajada, barqaror ushlab turildi va kapital qo‘shimcha kiritilmadi; O‘sish aslida 2024-yil oxirida xususiy investorlarning oltin talabida portlash yuz berdi va fizik oltin ETF’lariga yirik sarmoyalar ketma-ket kirib keldi hamda narxni yuqoriga surdi. Demak, 2025-yildagi oltin narxi keskin ko‘tarilishi — rasmiy markaziy banklar va xususiy investorlar tomonidan shakllangan umumiy talab natijasi, lekin faqat davlat markaziy banklari tomonidan olib borilgan xarid tashqi bozorda bunday narx ko‘tarilishini ta’minlay olmaydi.


(2-rasm. Yig‘indi oltin xarid hajmi, 2026-yil II chorak ma’lumotlari.)



Statistik mezonlarning farqli ekani “oltin AQSH obligatsiyalaridan oshib ketyapti” degan xayoliy taassurotning asosiy sababi sanaladi. Xorijiy rasmiy AQSH davlat obligatsiyalari grafigi faqat xorijdagi davlat organlarining o‘zida hisoblanadi, bu yerga Federal Reserve va AQSH ichidagi egalari kiritilmaydi, ammo dunyo oltin zaxiralari hisobiga AQSH hukumati egaligidagi oltin ham qo‘shiladi. AQSH esa — dunyodagi eng yirik oltin zaxirasiga ega davlat bo‘lib, butun dunyo oltin zaxirasining 22% i ulushiga to‘g‘ri keladi. Ushbu yirik miqdor umumiy jahon oltin zaxirasi qiymatini keskin oshirar va xalqaro zaxiradagi oltinning ahamiyatini sun’iy ravishda kattalashtirar edi. 2025-yilda, aksar vaqt davomida AQSH egaligidagi oltinni chetga chiqarsak, umumiy jahon oltin zaxiralari qiymati to‘g‘ridan-to‘g‘ri 0,8 dan 1,1 trillion dollargacha kamayadi. 2025-yil oxiri bo‘yicha boshlang‘ich buxgalter hisobi asosida, AQSHni ham qamrab olgan jahon oltin zaxiralari qiymati $5,1 trillionga, AQSHdan tashqaridagi jahon oltin zahiralari $4 trillionga teng bo‘lgan, bu har ikki qiymat xorijiy rasmiy $3,9 trillionlik AQSH davlat obligatsiyalaridan yuqoriligini ko‘rsatgan, biroq bunday natija asosan oltin narxi hisobining o‘zgarishi sababli yuzaga kelgan, oxirgi 18 oyda elliklab davlat markaziy banklari faol ravishda oltinni yig‘magani sabab emas. 2026-yil iyun oyiga kelib, oltinning fizik miqdori biroz oshgan bo‘lsa-da, AQSH egaligidagi oltinni chiqarib tashlagan holda, jahon oltin zaxiralari qiymati yana xorijiy AQSH davlat obligatsiyalari qiymati bilan taqqoslaganda ortda qoladi.



Dunyo bo‘yicha mavjud oltin zaxiralarining aksar qismi Bretton-Wuds tizimi davridan qolgan tarixiy jamg‘armadir; keyingi yillarda qo‘shilgan yangi zaxira aktivlardan tubdan farqli. Ko‘plab rivojlanayotgan davlatlarning markaziy banklari 2008-yildan boshlab oltin sotib olishni davom ettirayotgan bo‘lsa-da, jahon bo‘yicha asosiy oltin zahirasi 1971-yilda Bretton-Wuds tizimi amalda tugaganidan oldin yig‘ilgan. Solishtirish uchun, xorijiy davlatlar rasmiy qo‘lida bo‘lgan AQSH davlat obligatsiyalarining katta qismi 2000-yildan keyin bosqichma-bosqich sotib olingan, hamda yirik oltin zaxirasiga ega davlatlar guruhi ham, valyuta zaxirasini yirik qilib ushlaydigan davlatlar guruhi bilan to‘liq mos kelmaydi. Bugungi kunda oltin va AQSH davlat qimmatli qog‘ozlari o‘rtasida chuqur muvozanat qiladigan davlatlar butun jahon oltin zaxiralarining kichik bir qismigina qiladi, eng yirik beshta oltin egalari — AQSH, Germaniya, Italiya, Frantsiya, Xalqaro Valyuta Jamg‘armasi — jahon oltin zaxiralarining 52 foizini nazorat qiladi va ushbu beshta tuzilma 1970-yillardan boshlab deyarli yangi oltin jamg‘armagan. Shu bilan birga, AQSH, Germaniya, Frantsiya va Italiya ham yirik xorijiy valyuta zaxirasi yig‘magan, hozirgi narx bo‘yicha oltin ushbu davlatlarning xalqaro zaxiralarida 80 foizdan ortiqni tashkil qiladi. Agar mazkur beshta yirik oltin egalari natijadan chiqarilsa, qolgan davlatlarda zaxira tuzilmasini alohida o‘rganilsa, AQSH davlat obligatsiyalari ulushi baribir oltindan ancha yuqori bo‘lib qoladi.


(3-rasm. Tuzatilgan jahon oltin zaxiralari va xorijiy AQSH davlat obligatsiyalari, AQSH, Germaniya, Frantsiya, Italiya va Xalqaro Valyuta Jamg‘armasi hisobga olinmagan.)



2026 yil iyun holatiga ko‘ra, yuqorida ko‘rsatilgan tuzilmalardan tashqari, xorijiy rasmiy AQSH davlat obligatsiyalari hajmi oltin zaxiralaridan taxminan 1 trillion dollarga ortiq. Lekin bu raqamda noshar’iy xatolik ehtimoli bor: ba’zi hollarda tafovut oshirib ko‘rsatilgan bo‘lishi, ba’zi hollarda esa baholanadigan qiymat past ko‘rsatilgan bo‘lishi mumkin. Masalan, Xalqaro Valyuta Jamg‘armasi statistikasi 2021-yildan keyingi ba’zi davlat oltin xaridlarini to‘liq hisobga olmagan, Jahon Oltin Kengashi baholari esa rasmiy statistikadagi zaxira o‘sishidan sezilarli ko‘proq va ayrim xususiy rasmiy xaridlar yashirin qolgan; buning ustiga, baʼzi xorijiy rasmiy investorlar AQSHdan tashqaridagi institutsiyalar orqali AQSH obligatsiyalarini saqlaydi, natijada haqiqiy xorijiy rasmiy AQSH obligatsiyalari ehtimoliy ravishda AQSH TIC ma’lumotlariga qaraganda ko‘proq bo‘ladi. Barcha qo‘shimcha umumiy rasmiy oltin xaridlari Jahon Oltin Kengashi hisobiga kiritilsa ham, AQSH, Germaniya, Frantsiya, Italiya va IMF istisno qilinganda, xorijiy rasmiy Qo‘shma Shtatlar davlat obligatsiyalari hali ham rasmiy oltin jamg‘armasidan 0,6 trillion dollar ko‘proq. Hech qanday “oltin AQSH obligatsiyalarini to‘liq siqib chiqardi” xulosasi yo‘q — aksincha, eng ko‘p davlatlar uchun AQSH davlat obligatsiyalari asosiy zaxira aktiv hisoblanadi.


Hisobot ham rasmiy sektor tomonidan oltinga bo‘lgan qiziqish va xaridlar o‘sib borayotganini ta’kidlaydi: 2008-yildan buyon jahon rasmiy sektori uzluksiz nettodan oltin xarid qilmoqda, 2022-yildan keyin esa oltin xarid jadali yanada tezlashdi. Ushbu xaridning bir qismi geo-siyosiy sabablarga, masalan, moliyaviy sanksiyalar, xalqaro munosabatlar va boshqalarga bog‘liq — zaxira riskini qisqartirish maqsadida amalga oshirilmoqda. Lekin 2021-yildan keyin ham bir qancha katta valyuta rezervida ega davlatlar o‘z milliy valyutalarini barqarorlashtirish uchun milliardlab dollar zaxiradagi aktivlarni sotgan bo‘lsa-da, 2022-yildan 2026-yil aprelgacha xorijiy rasmiy investorlar yana qariyb 200 milliard dollarlik AQSH davlat obligatsiyalarini nettodan yig‘ib oldi, bu esa shuni ko‘rsatadiki, AQSH davlat obligatsiyalari hali ham dunyoning ko‘plab davlatlari zaxira portfelida asosiy ustunlikka ega.



Jahon oltin zaxiralari umumiy qiymatini va xorijiy rasmiy AQSH davlat obligatsiyalari hajmini to‘g‘ridan-to‘g‘ri taqqoslash, xalqaro zaxira tarkibidagi oltin va AQSH davlat obligatsiyalarining haqiqiy o‘rnini noto‘g‘ri talqin qilinishiga olib keladi, bu taqqoslash asosan oltin narxining hisob-kitob yo‘li va ba’zi davlatlarning tarixiy katta oltin zapaslariga bog‘liq ravishda yuzaga kelgan xayoliy ko‘rinishdir. 2025-yilda oltin zaxiralari qiymatining qisqa muddatli AQSH davlat obligatsiyalaridan yuqori bo‘lishi — bozordagi xususiy talab va narx o‘sishi natijasidagi buxgalter natija, lekin bu markaziy banklarning ongli joy almashtirish yoki AQSH davlat obligatsiyalarini tark etishi emas. Yirik oltin egalik qiluvchi davlatlar o‘n yillardan buyon deyarli yangi oltin jamg‘armadi, rivojlanayotgan davlatlar uchun esa asosiy zaxira AQSH davlat obligatsiyalari bo‘lib qolmoqda, oltin esa riskdan saqlovchi qo‘shimcha instrument hisoblanadi. To‘g‘ri, markaziy banklar oltin ulushini asta-sekin oshirmoqda va riskni diversifikatsiya qilmoqda, lekin AQSH davlat obligatsiyalari hamon global zaxira tizimining o‘rnini hech narsa bosgan emas.


Jahon oltin zaxiralari raqamlari IMF xalqaro moliyaviy statistikasiga, xorijiy rasmiy AQSH davlat obligatsiyalari hajmi esa AQSH Davlat G‘aznasining TIC xalqaro kapital statistikasi ma’lumotlariga tayangan. Ushbu hisob-kitobda besh yirik oltin egalik qiluvchi sub’ekt chiqarib tashlangandan so‘ng xorijiy rasmiy AQSH davlat obligatsiyalari portfeli quyidagicha hisoblanadi: umumiy xorijiy rasmiy AQSH davlat obligatsiyalari portfelidan avval Xalqaro Valyuta Jamg‘armasi xalqaro zaxira va valyuta likvidligi bazasidagi Frantsiya, Germaniya, Italiya qimmatli qog‘ozli valyuta zaxiralari ayriladi, so‘ngra TIC ma’lumotlarida xalqaro va mintaqaviy tashkilotlar egaligidagi AQSH obligatsiyalari ham chegirib tashlanadi. Bu qiymat AQSH, Germaniya, Frantsiya, Italiya va IMFdan tashqari xorijiy rasmiy AQSH davlat obligatsiyalari portfelining minimal qiymati sifatida qaraladi. Shu bilan birgalikda, suveren boylik jamg‘armalari kabi boshqa rasmiy investorlar oltin egasini rasmiy jamg‘arma sifatida hisobot bermasligi mumkin hamda oltin investitsiyasida qatnashishi natijasida rasmiy ma’lumotlarda davlat xaridlari real hajmidan past ko‘rsatilgan bo‘lishning yana bir sabablaridan biridir.