Marvell: Tidak Bisa Bersaing dengan Nvidia, Tidak Mampu Memenuhi Ekspektasi, Valuasi Tinggi Perlu "Dikoreksi"?

Marvell Technology Marvell (MRVL.O) Zona Waktu Timur Asia, pada dini hari 28 Agustus, setelah penutupan pasar saham AS, merilis laporan keuangan kuartal kedua tahun fiskal 2027 (hingga Juli 2026):

1. Prospek Tahunan: Menaikkan proyeksi pendapatan tahun fiskal 2027 menjadi 12 miliar dolar AS (panduan kuartal lalu: 11,5 miliar dolar AS), tumbuh 45% year-on-year. Menaikkan proyeksi pendapatan tahun fiskal 2028 menjadi 18 miliar dolar AS (panduan kuartal lalu: 16,5 miliar dolar AS), tumbuh 50%,di manabisnis pusat data tumbuh lebih dari 60% (proyeksi Nvidia tahun depan lebih dari 70%), pendapatan ASIC kustom lebih dari dua kali lipat (tetap).

Dibanding kinerja jangka pendek, pasar paling memperhatikan potensi pertumbuhan perusahaan setelahnya. Manajemen perusahaan langsung memberikan proyeksi pendapatan dua tahun dalam diskusi pascalaporan keuangan.

Sebenarnya sebelum laporan keuangan dirilis, institusi arus utama memperkirakan pendapatan Marvell Technology (MRVL.US) pada 2027/2028 masing-masing sebesar 11,8 miliar dolar dan 17-17,5 miliar dolar, sehingga kenaikan proyeksi kali ini hanya sedikit lebih baik dari ekspektasi pasar. Dibandingkan panduan Nvidia sebelumnya yang jauh melampaui ekspektasi, proyeksi Marvell jelas “kurang mengesankan”.

Terdampak oleh perjanjian yang baru-baru ini ditandatangani dengan Google, pasar mulai berharap pada bisnis ASIC kustom perusahaan (termasuk potensi rebutan pesanan TPU Google). Namun dalam proyeksi kali ini, tidak ada peningkatan panduan untuk bisnis ASIC kustom (tidak disebutkan proyeksi ASIC tahun fiskal ini, ekspektasi tumbuh dua kali lipat pada tahun fiskal 2028 tetap), sehingga pasar mungkin menilai perjanjian ini lebih seperti “kerangka pemberian insentif” dari perusahaan ke Google..

2. Bisnis Pusat Data: Pendapatan kuartal ini sebesar 2,17 miliar dolar AS, naik 19% secara kuartalan, terutama didorong olehpertumbuhan produk konektivitas, porsi bisnis pusat data di kuartal ini mencapai 79%.

Dalam bisnis pusat data, produk koneksi menjadi pendorong utama—ini sudah menjadi konsensus. Namun untuk sekarang,dibanding produk konektivitas, pasar sebenarnya lebih memperhatikan kinerja bisnis ASIC kustom, apalagi setelah perjanjian kerja sama dengan Google baru saja diteken.

Saat ini, bisnis ASIC kustom utama perusahaan adalah menyediakan chip seri Trainium untuk Amazon,namun di bawah bayang-bayang kompetisi Alchip, performa bisnis ASIC kustom perusahaan tidak terlalu baik(jelas di bawah laju pertumbuhan belanja modal Amazon).

Setelah menandatangani perjanjian dengan Google, harga saham perusahaan bahkan sempat naik lebih dari 10%, terutama karena ekspektasi pada ASIC kustom (pesanan Broadcom TPU).

Namun manajemen perusahaan dalam komunikasi selanjutnya tidak meningkatkan panduan ASIC, tidak menyebutkan target pertumbuhan tahun fiskal ini (kuartal lalu diberikan lebih dari 20%), mempertahankan proyeksi "tumbuh dua kali lipat" di tahun fiskal berikutnya. Maka, apakah Google bisa benar-benar membawa pesanan tambahan ASIC/TPU kustom untuk perusahaan—pasar memberi "tanda tanya"?

3. Indikator Operasi: Pendapatan kuartal ini 2,74 miliar dolar AS, naik 13% secara kuartalan, mendekati ekspektasi pasar (2,75 miliar dolar AS). Tambahan 300 juta dolar AS secara kuartalan sepenuhnya berasal dari pertumbuhan bisnis pusat data.

Margin laba bruto kuartal ini 53,1%, naik 1ppt qoq. Karena margin laba bruto perusahaan dipengaruhi oleh amortisasi aset hasil akuisisi, angka margin kotor di laporan keuangan tidak langsung mencerminkan kondisi bisnis.

Setelah menghapus dampak tersebut, menurut penyesuaian Dolphin, margin laba bruto perusahaan yang disesuaikan di kuartal ini adalah 58,3%, stabil secara kuartalan. Jika bisnis margin lebih rendah seperti ASIC kustom tumbuh lebih cepat ke depannya, margin laba bruto akan tertekan lebih lanjut.

4. Panduan Kuartal Berikutnya: Pendapatan 3,15 miliar dolar AS, sedikit di atas ekspektasi pasar (3,1 miliar dolar AS).Bila digabung dengan panduan tahunan, pendapatan kuartal keempat perusahaan sekitar 3,7 miliar dolar AS, pertumbuhan kuartalan di dua kuartal berikutnya sekitar 15-20%, terutama didorong oleh pertumbuhan permintaan produk interkoneksi; margin laba bruto (GAAP) 52,9%-53,9%. Karena perusahaan memberikan panduan tahunan tahun fiskal 2027/2028, pentingnya panduan kuartalan berkurang.

Pandangan keseluruhan Dolphin: “Aliansi subsidi silang”, prospek “kurang layak”

Laporan keuangan kali ini pada dasarnya sesuai ekspektasi, dengan pertumbuhan pendapatan sepenuhnya berasal dari pendorong bisnis pusat data (produk interkoneksi).Setelah menghilangkan pengaruh amortisasi dan semacamnya, margin laba bruto disesuaikan perusahaan menjadi 58,3%, stabil secara kuartalan.

Sejak tahun fiskal ini, perusahaan menyesuaikan pelaporan bisnis, dari 5 kategori menjadi 2 kategori (pusat data, komunikasi & lainnya).Bisnis pusat data menjadi titik tumbuh utama kuartal ini dengan pertumbuhan kuartalan 19%, didorong oleh permintaan produk koneksi.

Karena sudah memberi proyeksi tahunan, signifikansi panduan kuartal berikutnya jelas berkurang,dapat diperkirakan pendapatan dua kuartal berikutnya masing-masing mendekati 3,15 miliar dolar dan 3,7 miliar dolar; pertumbuhan kuartalan sekitar 15-20%..

Yang lebih penting, manajemen langsung memberikan gambaran pendapatan dua tahun ke depan.Perusahaan memperkirakan pendapatan tahun fiskal 2027/2028 masing-masing 12/18 miliar dolar AS (panduan kuartal lalu 11,5/16,5 miliar dolar AS), sebenarnya ekspektasi institusi utama sebelum laporan keuangan sudah pada 11,8/17-17,5 miliar dolar AS..Dibanding panduan Nvidia sebelumnya yang “meledak”, outlook Marvell jelas lebih lemah.

Dolphin berpendapat bahwa koreksi tajam Marvell setelah jam perdagangan terutama karena dua alasan:

① Setelah mengumumkan kerja sama dengan Google, perusahaan kali ini tidak meningkatkan prospek ASIC kustom, sehingga terlihat lebih seperti “kerangka subsidi”;

② Proyeksi pertumbuhan bisnis pusat data perusahaan untuk tahun fiskal 2028 adalah lebih dari 60%, sedangkan sebelumnya Nvidia yang skalanya lebih besar memberi panduan pertumbuhan tahun depan lebih dari 70%—tampaknya ledakan bisnis konektivitas juga kurang solid.

Selain data laporan keuangan, Marvell kini menjadi sorotan di beberapa aspek berikut:

1) Bidang ASIC

Baru-baru ini Marvell Technology mengumumkan skema kerja sama dengan Google: perusahaan berencana memberikan warrant saham total 58,97 juta lembar untuk Google, tanggal penerbitan warrant pada 18 Agustus 2026, harga eksekusi 206,58 dolar AS/saham.

Rinciannya terbagi dua bagian:① Hadiah langsung 1,36 juta saham,akan diberikan sebanyak 340 ribu lembar tiap 3/6/9/12 bulan; ② Unlock berbasis kinerja 57,61 juta lembar (terbagi 240 bagian), yaitu sejak 1 Agustus 2026, setiap kali omzet kualifikasi tercapai 500 juta dolar AS, akan unlock satu bagian (sekitar 240 ribu lembar).

Definisi omzet kualifikasi di sini adalah pendapatan dari chip ASIC kustom Google,termasuk AI inference accelerator, controller penyimpanan, controller interface jaringan, controller interface memori, dan near-memory-compute.

Ini jelas menunjukkan Marvell berada di posisi lemah secara relatif.Tujuannya sangat jelas, yakni ingin mendapatkan pesanan ASIC kustom Google, dan dengan lebih dahulu memberikan sebagian warrant saham kepada Google sebagai “gesture of goodwill”.Metode keseluruhan sebenarnya merujuk pada kerja sama perusahaan dengan Amazon sebelumnya.

2) Kemampuan jaringan dan konektivitas

Setelah mengakuisisi XConn (PCIe/CXL switch), Celestial AI (fotonic interconnect), Polariton (electro-optical modulator),membuat perusahaan kini memiliki kemampuan lengkap tiga layer jaringan AI: Scale-Out, Scale-Up, dan Scale-Across, siap menyediakan hardware konektivitas kecepatan tinggi mulai dari rack sampai antar data center.

Pada skenario optical interconnect scale-out saat ini, modul optik plug-in masih mendominasi absolut.Nvidia, Google, dan raksasa lain pada dasarnya memakai solusi modul optik plug-in, sementara PAM4 DSP Marvell adalah salah satu yang terdepan di pasar modul optik plug-in,Manajemen menyebutkan, "skema 1.6T sudah mulai produksi massal, dan tahun fiskal 2027 akan tumbuh pesat", inilah pendorong utama pertumbuhan produk interkoneksi perusahaan.

3) Ekspansi/pooling memori CXL (Structera):Pada tahap AI inference sekarang, dibutuhkan KV Cache dalam jumlah besar. HBM terlalu mahal, DRAM kurang besar, maka perlu ekspansi NAND/memori tingkat penyimpanan.

Pengembangan Marvell di bidang ekspansi dan pooling memori CXL terutama tiga tipe: Structera A, Structera X, dan Structera S, yang berperan sebagai akselerator near-memory, controller ekspansi memori, dan fungsi pool & switch memori.

Dibandingkan Nvidia dan Broadcom, valuasi Marvell Technology tergolong tinggi, terutama mencakup ekspektasi perusahaan atas perluasan pangsa chip AI ASIC dan pertumbuhan tinggi bidang konektivitas.Namun, laju pertumbuhan pusat data yang diberikan untuk tahun fiskal 2028 hanya lebih dari 60%, bahkan lebih rendah dari Nvidia yang memberi 70%+, jelas ini tidak memuaskan pasar.

Selain itu, kenaikan harga saham perusahaan baru-baru ini sebagian dipicu oleh kerja sama dengan Google. Mengingat perjanjian yang diteken Marvell dengan Google dan Amazon, perusahaan kini jelas berada di posisi “lemah” dalam negosiasi.Namun, tidak adanya kenaikan proyeksi ASIC di laporan ini, menjadikan perjanjian ini tampak lebih seperti “kerangka hadiah” untuk pasar.

Secara umum, laporan keuangan kali ini cukup sesuai ekspektasi, “koreksi tajam setelah pasar” utamanya karena ketidakpuasan pasar pada proyeksi tahunan perusahaan. Karena pasar lebih melihat potensi pertumbuhan ke depan, perkembangan terbaru seperti model open source, perlambatan Anthropic ARR, dsb akan memperbesar volatilitas harga saham perusahaan.

Pemain di pasar chip AI tergolong sedikit, Marvell juga termasuk “perusahaan AS” langka yang bermitra dengan beberapa raksasa di bisnis ASIC. Broadcom karena kerja samanya dengan Google dalam menggarap TPU, valuasi keseluruhan sempat mencapai 2 triliun USD, sementara Marvell hanya 200 miliar USD.Jika Marvell bisa merebut 10-20% pangsa TPU, berpotensi membawa pendapatan tahunan tambahan milyaran dolar untuk perusahaan (saat ini pendapatan ASIC kustom setahun hanya sekitar 2 miliar dolar), inilah ekspektasi pasar utama pada perusahaan.

Terkait tidak adanya update pada panduan ASIC, manajemen kemudian menambahkan bahwa ini akan dijelaskan dalam Analyst Day 6 Oktober, harap pantau panduan spesifik nanti.

Meskipun prospek tahunan perusahaan tidak optimal, namun baik “hadiah” untuk Amazon maupun Google sudah sukses, pasar tetap berharap akan ada peluang memperoleh lebih banyak pesanan ke depannya.

Namun dengan valuasi tinggi saat ini, tekanan koreksi jangka pendek masih ada, tapi dengan proyeksi pertumbuhan di atas 50% selama dua tahun ke depan + cerita pertumbuhan, valuasi premium perusahaan tetap akan didukung.

Data laporan keuangan dan angka spesifik Marvell Technology (MRVL.O) menurut Dolphin:

Catatan: Data operasional yang disesuaikan (Adjusted) sudah mencakup SBC, namun yang diutamakan adalah penyesuaian atas dampak amortisasi/depresiasi, sehingga lebih mencerminkan situasi operasi perusahaan langsung

- SELESAI -

Tidak mudah menulis artikel, kliklah “bagikan” untuk memberi saya sedikit energi~